是主要国家和经济体中展现出最亮眼的，“所以从这个角度来说，人民币和A股是‘软资产’，是所有展开全球配备的资本不可或缺的最重要组成部分。” 雪球投资董事长李昌民则对当下市场做到了定性：“牛市早已奠定”。他说道，“在没大的外力转变的情况下，牛市的格局会再次发生转变。
我们指出现在是牛市的第二阶段。市场从来不没钱，只要氛围一起了，就不会有更加多钱涌入市场。
” 如果市场于是以处在牛市当中，这轮牛市又有怎样的新变化呢？东莞证券首席经济学家杨博光向《白周刊》记者回应，“比起2015年，这一轮牛市资金来源更加有确保，机构化更加显著。”对这个问题的问更加明确的是中泰证券高级策略分析师徐驰，他指出，“这一轮牛市或将沿袭1年左右。
本轮牛市更加持久，因为蚂蚁金服最慢在今年年底上市，其他计划重返的独角兽公司有可能在明年年初前后登岸A股。在此进程完结之前，市场将维持波动下行。
” 牛市氛围之下，券商股是较为确认的机会之一。仅有从过往历次牛市展现出看，券商根本没缺席过，而且都是全程跑完行情。徐驰早已认为，他寄予厚望券商板块的整体机会，并指出券商将走进“加强版”牛市行情。
实质上，市场对券商股行情还不存在有所不同观点。太平洋证券分析师万科麟向记者认为，“券商是这一轮金融板块中展现出最差的行业。
目前来看，第一阶段的上攻基本早已完结。因为从2019年1季度开始至今，A股市场的牛市早已走到了1年半时间，短期内的成交量最大值早已经常出现，市场抹黑券商的热度不会有所上升。”但徐驰指出，券商的消息传递是给投资者建构了机会，应当抓住时机“上车”。因为随着8月中旬创业板登记制，还有涨跌幅限制等政策的落地，第二波行情可能会在8月中旬打开。
比起中短期机会，券商股的长年机会更加值得注意，特别是在A股的快牛前景。回应，李昌民说明称之为，“目前日成交额万亿以上的情况，我们指出可能会是一个常态，坚信多达2015年的峰值也不是什么难事。而且目前这个阶段、这种成交量还是比较较为身体健康的，因为现在沪浅两市加在一起的总市值早已突破了70万亿，2015年7月初时只有37万亿左右，因此，成交量不会多达2015年是个确认的大趋势。
”也是这样的背景下，伍治坚向《白周刊》记者回应，“对于券商来说，最差的消息要数股市走进大牛行情。我们在2014～2015年早已看见过这样一种模式。因此如果A股之后往下跌的话，对券商股来说是一个根本性受到影响。
” 从上一轮牛市中券商股的展现出来看，当牛市转入高峰期，券商股市净率广泛在3.5倍左右，目前券商行业平均值市净率仅有在1.5倍左右，龙头中信证券为2.23倍（截至7月23日）。在徐驰显然，券商板块最少还有50%以上的下跌空间。
不过，他同时警告投资者，券商股在牛市中的波动不会小于整体市场的波动，因为无论政策阶段性地让市场降温，还是阶段性的提振市场，券商都受到边际政策的仅次于影响。 券商景气度明显提高 业绩空间被关上 实质上，券商股的重复活跃，既有市场回头牛的功劳，也有政策的助力。最近两年多来，科创板成立、新三板“精选辑层”、创业板登记制为等系列改革，都与证券行业基本面涉及。天风证券深圳分公司副总经理李毓英对《白周刊》记者回应，“目前中国资本市场的改革主要是针对货币政策传导机制不流畅的问题，解决问题中小企业融资难融资喜，发展多层次资本市场，提升必要融资的比例。
” “在这么多的改革与受到影响下，券商各项业务的景气度步入下降，行业业绩可以因此获得有力承托。”深圳私永股权投资基金管理有限公司总经理陈建德对《白周刊》记者回应。
从近期的中报业绩预告片情况看，目前A股47家上市证券公司中，有11家已公布业绩预告片。其中，华安证券、申万宏源、太平洋、方正证券、东兴证券等5家券商对净利润变动情况无法展开精确估算；国海证券、第一创业、越秀金控、华林证券、锦龙股份预期构建净利润同比快速增长；仅有国盛金控一家预期净利润同比下降。
因为预告片数量只占到行业总量的23%，且不确认公告较多，或许无法显现出行业基本面整体提高的情况。 不过，通过观察申万宏源、华安证券、方正证券等一季度和6月数据摘要不会找到，这些没精确预估净利润变化的或没公布预告片的券商，实际净利润维持强大增长势头。而从上市券商6月业绩看，目前已透露数据的券商中，有多达13家券商营收多达10亿元，其中中信证券、国泰君安、华泰证券、广发证券、中信建投等6月营收皆多达20亿元，分别以28.7亿元、27.8亿元、25亿元、24.5亿元、20.42亿元的收益暂住行业前五。从1～6月净利润总计数据看，中信证券上半年净利润65.87亿元，同比快速增长36.65%。
国泰君安、华泰证券名列二三名，分别为48.10亿元、44.69亿元。同时，中信建投跃居至第4，较去年第8的业绩名列增幅显著。
证券市场的系列改革“协助”券商行业提高了业绩，同时也在给券商“生产”“新的竞争者”。如近期传证监会计划向商业银行派发券商牌照一事，就被理解为对券商包含“利空”。 杨博光回应的理解是：“商业银行早已取得了信托、保险、基金等牌照，取得券商牌照有助银行仅有牌照经营。
但以2019年行业收益为事例，银行业构建营业收入近6万亿元，而券商为3600亿元，仅有占到银行业收益的6%。银行如果为了这块小蛋糕和传统券商竞争，必须新的创立团队，整个进程既慢且花费精力较多。
如若自由选择兼并重组的方式，实际对券商是不利的。借此短期看，这会转变行业的竞争格局。” 李昌民堪称指出，给银行派发券商牌照反而给了券商一个想象空间，不利于构建估值修缮。
他更进一步说明称之为，“以中银证券等为事例，中国银行有成千上万个网点，一旦中银证券被中国银行拆分之后，中国银行所有的网点都出了中银证券的网点，从几百个网点瞬间不断扩大到成千上万个，那么，它的想象空间将是十分大的。从收购重组的角度来说，最有可能的是在体系内收购，如中国银行和中银证券、兴业银行和兴业证券等。” “券商长年回头牛的核心逻辑是社会融资中股权融资比例的减少，以及券商杠杆的逐步提高。”李毓英回应，券商ROE不高的原因是杠杆较低（ROE=销售清净利率*资产周转率*杠杆）。
券商过去“靠天吃饭”，主要所指的是经纪业务的周期性，以及IPO的“时紧时松”，除非股票市场牛长熊较短，不然周期性这种东西或许不了防止。但随着人们投资股票市场的总资产规模的下降，券商业务不会有一定的向好。 陈建德也指出，杠杆率和ROE实时提高是国内券商发展的一个大方向。
从数据上来看，目前国内券商行业的杠杆率水平近高于国际上券商的杠杆率水平。由于券商行业的毛利率、ROA不低，要提高ROE可以在提高杠杆率方面发力。 券商间的收购重组是发展大势 “准确”方向是发展低毛利业务 从政策面来看，希望证券行业收购重组的方向是当前券商股的“新的变量”。
回应，陈建德指出，“在中短期内，这种兼并重组不一定悲观，因为现阶段一些中小券商经营情况挺好，特别是在目前的牛市环境下，不一定会只能地想被别人收购。中长期来看则是较为悲观的，因为市场对外开放后，竞争一定会更加大，尤其是面临国外大投行的竞争以及银行业的混业竞争，兼并重组大概率可以看获得。” 在打造出航母级券商这一维度上，最惹人注目的非“中信建投和中信证券拆分”传闻什科。
这一传闻在4月14日和7月2日两次被媒体报道，但中信建投、中信证券双双公布回应公告，坚称此事。“如果两家券商需要联姻，那么大概率可以带给实力的整体强化，经常出现阵痛的有可能也不会有，但这种阵痛如果和其他券商的拆分比起，可能会小一些。
”陈建德认为，中信证券曾长年是中信建投第一大股东，中信证券董事长张佑君也曾做到过中信建投的总经理、董事长等，假设两者拆分，不不存在管理和文化融合的艰难。 从与国际大投行比起的看作，国内券商有做到大做到强劲的急迫市场需求。重阳投资公布的数据表明，2019年末，我国133家证券公司总资产和营业收入规模，大体上相等一个高盛。
另据Wind数据统计资料，市值名列前12家的券商总市值合计2.07万亿元，跟摩根大通一家公司的市值非常。 回应，伍治坚指出，因为摩根大通是美国三大银行之一，业务涵括商行、投行、券商、资管、私行等各种业务，所以拿券商和摩根大通非常简单对比不会得出结论不合理的结论。他说道，中外券商都在希望朝高毛利率领域“演化”。
“依靠佣金取得营业收入的券商模式不会更加无以，因为佣金的趋势是越来越低，利润就不会更加厚。最近两年，美国有一些券商甚至发售了零佣金交易。所以，券商必须创意产品，研发一些低毛利率的业务，比如资产管理、财富管理等，这样才有更大的机会提升市场份额。” 事实上，投行资本化、衍生品市场、财富管理等是国际投行更为引人注目的业务。
而国内券商呈现出与之几乎有所不同的业态。以A股市值名列前10的券商为事例（2019年年报数据），从各项业务占到营业收入的比重情况看，利息收入占到营收的比重皆仅次于，其中在利息收入的分目“两融利息”占到比中，光大证券、中国银河、招商证券比重较小，分别为23.85%、22.18%、18.54%。其次是证券经纪业务收入，中国银河、广发证券、招商证券占比在40%以上。
投资银行业务收入方面，则无过于大亮点。（闻附表） 附表 A股市值名列前10的券商主营占到营收比重 对比中美两国券商业务结构，伍治坚指出，参照美国的经验，未来的券商有两条路可走。“第一条就是较低佣金，薄利多销，更有资金发展一些派生业务的网络券商模式，比如美国的Interactive Brokers, Robinhood, E-trade, Schwab等都归属于这种模式。这种券商给投资者的用于体验十分棒，几乎基于互联网和智能手机，终端市场和品种非常丰富，收费低廉。
他们也能获取一些派生服务，比如赚账户余额的利差，发售一些非常简单的资管服务等来提升营业收入。未来中国认同不会走进几家这种类型的券商。第二种则是前面提及的摩根大通模式，就是金融大航母，融合了券商、投行、私行、财富管理等各种服务，一应俱全，一网打尽。
这种模式只有几家大银行有资源和条件，基于中国极大的资本市场，经常出现几个和JP Morgan规模非常的金融航母，几乎有可能甚至可以说道指日可待。” 不过，另一方面，券商发展国际投行更为引人注目的业务却也面对“理想很甜美，现实很骨感”的失望。以衍生品市场为事例，陈建德回应，该市场发展空间相当大，但是目前国内的市场规模还较为小，这一项业务的发展速度可能会快一些。
“因为国外的衍生品市场的交易输掉客户一般是机构客户较为多，而我国目前的机构客户的占比还较为较低。比如我国目前机构客户大约只占到20%，而美国是80%左右。
国内市场的散户机构化是一个必定的既定的过程，但是又是一个较慢发展的过程。” 李毓英也认为，“券商的募投业务是由自己旗下的基金公司与资管公司发展，能无法发展主要看这些牌照规定的业务范围，以及人们对这些业务范围的接受度。目前来看，人们更加不愿拒绝接受刚性兑付且有抵押信托与契约型基金，对公募基金、阳光投资基金与对冲基金的接受度比较较低。因此，券商资管业务也是很难被广大民众所拒绝接受的。
” 至于未来国内券商仅次于的茁壮空间，陈建德指出有可能在于以下几方面：一是在IPO登记制常态化后，股权投资更容易获得所求解散，如果一些券商需要充分发挥自己在股权投资的优势，在公司上市前精选辑到一些好公司大股东，未来将会带给较高的投资业务收入，以及以此涉及的投行业务如荐举结算、财务顾问收益。二是资本中介业务收入。
在整体上市市值大大增加后，市场中的股权主体不会有减小的融资市场需求，这方面不论是股票质押融资还是两融业务，都有可能为券商带给较高的资本中介收益。三是投资收益。十几、二十年前，曾多次有一些券商因为自营业务亏损而倒闭。
但是随着券商投资能力的提高，部分自营投资能力较高的券商，有可能因此而取得较小的茁壮。 部分券商显出差异化发展趋势 互联网券商首度破局 从国际投行发展比如美国同业的情况看，行业经常出现两极分化：一方面，大型投行不具备很强的募资能力，资本类业务占到大头，盈利能力很强。同时，小型投行或精品投行大部分以结算等投行业务居多，它们在某些细分领域，实施差异化路线也经营得不俗。
陈建德直言，“这种差异化路线经营顺利的可玩性不会较为大。” 而在中国则是另一番场景，“由于当前券商行业同质化相当严重，高度倚赖股票市场的状况仍未根本性转变；部分杰出券商已在找寻突破的道路，如中信建投、东方财富、中金公司等，它们出了现阶段券商业务差异化发展的较好范例。如中信建投通过大力研发投资银行业务而使得整体业绩名列行业前茅；东方财富通过互联网发展经纪和融资业务的模式使其营收不断扩大；专心于资管和固收业务的第一创业，其业务能力维持在行业前茅。
所以，中小券商转型精品券商可以从重点注目业务定位和人力资源配置做到思维。”杨博光回应。 这其中，业务模型明晰的典型案例是东方财富。据其透露的券商子公司2020年半年度予以审核财务报表表明，东方财富证券预计上半年构建总营收18.7亿元，同比快速增长50.5%；净利润11.4亿元，同比快速增长71.8%。
而同期券商子公司营业总支出为5.32亿元，同比快速增长15.7%，反映出有互联网券商的较低边际成本优势。“从东方财富证券的半年报来看，公司的边际成本极低，而边际利润极高，随着营收的高速快速增长，成本的减少完全可以忽略不计，营收的增量完全都将转化成为利润，互联网经济的规模经济效应十分难以置信。随着规模经济效应的更进一步获释，公司的净利润率还将之后提升。
”某机构人士史先生对记者回应。 在上述机构人士显然，因为牌照问题，东方财富是国内惟一一家互联网券商。其典型的轻资产运作与低成本获客能力，沦为其很深的护城河。
从市占率看，东方财富的市占率从2015年的0.26%爆发式快速增长到2019年的3%，四年快速增长了十多倍。它还是过去几年市占率惟一大幅度快速增长的上市券商。从两融业务来看，其市占率也从不入流快速增长到了1.6%。
“东财作为互联网券商的优势将不会持续下去，因为自2015年之后国家仍然批准后新的互联网券商。目前东财的市占率还有较小的提高空间，在追赶华泰（8%）、中信（6%）之前，还不会之后维持快速增长。
另外，东财的‘天天基金网’，也是全国最著名的基金销售平台，基金销售金额不仅相比之下打破同行，甚至打破了工行、招行。” 陈建德也回应，“互联网券商的较低边际成本优势认同不会仍然不存在。这类公司的护城河主要是流量入口，这种护城河在中短期内是较为浅和较为甚广的。但是当作互联网基金的券商多了以后，这些券商也得考虑到自己如何大大地凿浅自己的护城河，而内容末端、服务端有可能是这类公司可以发力的方向。
” 实质上，市场的大大活跃首先让东财这类券商获益，李昌民认为，“去年每天的成交额在六、七千亿左右，而今年的成交额已跳跃上万亿。那么，在没减少任何设备、任何人员的情况下，东财这类企业的净利润将大幅度下降。
” （本文已刊登于7月25日《白周刊》，文中提到个股仅有为举例分析，非投资建议。
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